劉向東1
目前監管部門正在積極倡導信託公司加大主動管理類信託產品的開發，培育核心資產管理能力。主動管理能力將考驗信託公司的競爭力，信託公司的市場定位、經營模式和發展戰略都在進行重大調整和重新定位。轉變集合信託產品業務正規化，在運作傳統的專案融資業務模式經驗的基礎上，採用**產品的設計原理和運作、管理流程，加速從專案開發到產品開發的轉型，通過向主動理財機構轉型提高信託報酬率的能力，通過管理跟進和市場跟進實現信託公司業務轉型、管理轉型，是信託公司提高資產管理水平和自主理財能力，構築比較優勢獲得持續發展的保證。
一、對專案融資型信託產品正規化的回顧與反思
對信託公司而言，主動管理類業務以集合信託居多。專案融資型信託產品一度成為信託公司開拓信託業務的主要方式，在此可以通過新制度經濟學的示範效應來對此種模式進行回顧和反思。時間追溯至2023年。
「一法兩則」的實施確立了我國信託業的基本制度框架，為信託業的市場化經營提供了強有力的法律保障。如何按照當時「一法兩則」的要求，對信託本源業務進行重新開拓，是當時信託公司的當務之急。在此背景下，「上海外環隧道專案資金信託計畫」、「北京商務中心區（cbd）土地開發專案資金信託計畫」等在上海、北京市場的率先推出，拉開了我國信託業回歸市場的序幕，啟用了信託產品創新的熱潮。
此後，信託公司以新型信託業務為核心的業務創新從此開始全面展開。
信託公司開發的這種針對單一專案的信託產品在專案的選擇、專案投資決策及其實施、信託產品的推介等方面發揮了主動管理職責。然而，這種將眾多投資者的信託資金集合運用到單一專案上、到期分配收益的一次性理財模式也存在著諸多不完善性。一是受制於單個專案的規模，信託資產規模難以做大。
二是對投資者而言產品到期後才能兌現，產品流動性較差。三是信託產品期限較短。信託
1劉向東，北京大學金融學博士，北京國際信託****首席研究員兼研究發展中心主任****：
##產品由於缺少流動性，期限一般是1-2年，難以形成長期盈利模式，難以發揮信託的中長期投融資功能。四是專案導向型的模式一方面使信託公司業務經營難以形成常態化的業務，信託產品的發行類似點狀分布，投資專案的數量、收益狀況是不穩定的，開發成本、營銷成本高，難以形成持續的盈利模式，另一方面更為重要的是，儘管信託公司為了牢牢把握駕馭風險管理的主動權，不斷完善制度流程設計，強化專案執行中的動態跟蹤和重點環節監測，形成了較為完備的內控體系，信託公司風險管理與控制能力在不斷完善和提高，信託產品的風險控制措施也不斷完善，但仍難免對抗經濟週期和不可抗力因素，無法分散風險，如果投資專案現金流出現異常，支付壓力成為信託經營者頭上的達摩克利斯劍。
因此，如何通過產品結構、盈利模式的不斷調整，加大主動管理類信託產品的創新力度，擴充套件信託市場，實現主動管理類信託產品業務正規化的躍公升，是信託公司持續發展面臨的重要課題。
二、由專案融資產品業務正規化向**化運作信託產品正規化轉變，是信託公司構築比較優勢獲得持續發展的保證
（一）**化信託產品的運作原理
**化信託產品以信託的方式募集，以規範的**方式進行運作，以一對多的組合投資方式進行管理。**化信託產品以「產業**」模式專注投資於某一行業進行專案組合投資，可根據投資專案的需要，進行信託資金的擴募以及相應的投資專案的增加和變更。同時為了提高資金的使用效率，信託項下的閒置資金可用於受讓銀行信貸資產、貨幣市場投資、銀行存款等短期且具有穩定收益的投資品種。
在保證**資產安全性和流動性的基礎上，獲得長期穩定增值。
1、以「產業**」模式組合運用分散風險（1）專注投資良好前景行業
信託公司應以國際視野審視中國經濟發展，把握產業演進的趨勢，依據國家有關法律法規、國家政策、巨集觀經濟環境、市場週期以及行業景氣狀況，專注投資於具有較大發展潛力且收益穩定的國家政策導向的某一具有良好發展前景行業，利用信託優勢引導資金介入重點領域的投資建設。
從行業選擇來看，可以選擇房地產、基礎設施、新能源等信託公司具有運作
經驗的行業，也可以選擇具有先導性、有較大產業規模、產業鏈長、產業化條件成熟的戰略性新興行業。（2）組合投資
專案組合投資。根據所投資行業的特點和發展變化，從盈利性、安全性、流動性三個方面利用淨資產收益率等財務指標進行定量分析，從公司治理結構、管理層質量、戰略布局、核心競爭力、盈利模式和市場空間等方面進行定性分析，謹慎選取具體投資專案，科學進行投資專案組合配置，通過組合投資分散投資風險。
資金運用方式組合投資。主要包括：股權投資，以股權的方式進行投資；債權投資，以貸款、債權收購等方式進行投資；其他方式，以財產權收購、可轉股債權、股東借款、資產收購等方式進行投資。
配置流動性資產。信託公司的優勢在於同時投向實業、貨幣、資本三個市場，為了高效資產配置下的收益性和流動性需要，提高閒置資金的使用效率，信託資金也可用於受讓銀行信貸資產、貨幣市場投資、資本市場投資、銀行存款等短期且具有穩定收益的投資品種，充分利用短期金融工具，作為動態資產配置的有效緩衝及收益補充。
組合調整。在**化信託產品存續期內，可以對其投資組合進行調整：（1）原有組合中某個專案到期，以新續舊；（2）增加新的收益率更高的資產，調整的前提是：
新資產的收益率要明顯高於原有產品投資組合中各資產的收益率。
（3）封閉與開放式相結合設計實現信託資金池與資產池的靈活動態配置。為了配合**化信託產品的各階段投資需要，受託人可根據投資專案的需要，對資金池和專案池進行主動修正，根據信託產品現金流的時間結構（到期日、頻率）進行信託產品期限的結構化設計，持續擴充信託規模，進行信託資金的擴募以及相應的投資專案的增加和變更，將專案資產配置與投資時機有效結合，同時對已投入專案按照封閉期管理，謀求**資產的長期穩定增值，在節約產品開發成本的同時延長信託產品生命週期，發揮專業管理理財能力。2、以「產業**」模式專業化理財。
（1）制定**化信託產品的投資目標和投資策略
為了最大程度發揮**化信託產品的優勢，同時，進一步防範包括投資風險、
操作風險、管理風險在內的各類信託風險，遵循積極主動地投資理念，制定投資行業策略，建立一套良好的專案定量和定性篩選體系，專注投資於指定行業將信託資金投資於多個專案，同時具體分析並界定每個擬投資專案的行業細分市場，通過對處於行業上中下游不同階段不同發展時期不同地區的行業細分市場進行交叉配置，均衡風險管理，形成投資組合效應。為了適當的風險分散化，**化信託產品設定投資專案集中度限制措施，對投資單一專案、投資單一企業進行比例限制。
（2）採用現金流管理策略
遵循產業**的特點，在信託產品存續期間，對組合投資的專案進行投資彙總模型編制，信託產品項下的各專案現金流合併管理，並根據市場變化，適時進行壓力測試和關鍵時點的現金流量表的監控，統籌安排信託收益分配期、信託單位贖回期所需要的現金流，在選擇投資專案、投資比例安排和投資期限安排時進行妥善匹配，以滿足不同時期的現金需求。（3）採用風險控制技術手段管理
在專案組合過程中，運用有關風險度量技術、壓力測試和情景分析對專案組合風險進行動態監控分析，對所有投資專案合併進行綜合風險分析和評估，平衡風險溢價對專案預期收益率的影響，重視組合過程中的風險管理，實現專案組合的風險收益均衡。
（4）實行信託單位淨值管理
**化信託產品實行「信託單位淨值管理」，以「信託單位淨值」作為信託運作情況的衡量標準以及信託決策的重要依據，根據信託產品現金流的時間結構（到期日、頻率）、現金流的分布結構（聚集性、概率分布）來決定信託產品的估值與風險大小，並根據估值結果採取相應投資限制策略。（5）主動專業化專案管理
利用信託公司業務人員的行業經驗和專業知識進行積極有效的自主專業化管理，識別潛在風險並利用豐富多樣的控制手段進行調節，也可引入外部專業管理團隊作為投資顧問，利用投資顧問的合作提公升自身主動管理經驗，增強對產品的控制力。
（二）**化信託產品能形成有效的分散風險機制
從對抗經濟週期，熨平巨集觀經濟週期波動來看。組合投資是一種動態投資策略，在這種**化的運作模式中，投資管理是持續的過程，通過受託人的專業動態管理，有效分散非系統性風險，通過對不同收益率、到期日、流動性和風險度的資產進行合理配置，有效管理，在安全性和流動性可控的條件下取得最大收益。
從降低分散信託專案的風險看。與以往眾多投資者的信託資金集合運用到單一專案上、到期分配收益的一次性理財模式不同，組合投資的信託產品所投資的專案具有選擇性和多樣性，將委託人的資金分散投資於不同專案，進行組合管理，配置靈活，風險分散，運作空間比較大，具有資產配置多元而風險分散的優勢。可以平衡風險溢價對專案預期收益率的影響，實現專案組合的風險收益均衡。
從降低信託公司業務發展與內部管理成本看。發行**化信託產品，可降低發行成本、管理成本、調研成本等運營成本，從而根本改變產品的風險與成本，有效改善當前信託業務的風險特徵，從單一化、個性化、特殊化轉到以標準化、組合投資為特徵的資產管理，維繫資產規模與風險收益相匹配，使信託公司實現長治久安，使信託行業持續發展。
（三）**化信託產品有利於信託公司形成核心盈利模式
**化信託產品具有標準化或準標準化產品的特性，對內容易複製，形成規模，對外有一定的排他性，可以降低信託公司的開發成本和縮短開發周期，由於期限較長，又具有一定的流動性，可以給信託公司帶來長期、穩定的收益，提高抵禦風險的能力，產生規模效益，使信託公司形成穩定、長期的盈利模式。
三、關於信託公司開展**化信託產品的思考
以組合投資管理為特徵開展**化信託產品業務，能否成功在很大程度上取決於信託公司的投資管理能力，包括專案篩選能力、資產配置能力、投資運作水平等，以及信託公司本身的風險控制制度。
信託公司向**化信託產品轉型的過程中，必須積極進行業務結構調整和業務管理結構調整，探索從專案開發先行到產品開發先行、從單一專案開發到組合產品開發、中後期管理，從單一專案管理過渡到投資組合管理、產品管理的轉型。在此過程中，要把握以下管理要素：
（一）要在實踐中不斷完善**化信託產品模式，加強對**化信託產品及
其專業化管理金融技術的研發，使之不斷成熟，向標準化產品方向發展，打造高附加值的精品信託系列產品；
（二）要創新與**化產品相適應的營銷模式，使營銷模式適應**化產品規模大、產品結構複雜、能不斷擴容的需求，由短期性的專案融資轉變為以客戶需求為核心的模式；
（三）要創新信託產品中後期管理和風險控制模式，使產品中後期管理，尤其是中後期風險監控的機制和流程滿足**化產品在乙個信託項下對應多個投資專案的特點；
（四）結合信託公司發展戰略制定具體的向**化信託產品業務轉型的途徑和措施，實現信託公司運營結構，包括業務運作、組織架構等方面調整，將運營結構逐步調整並與轉型後的公司業務與管理相相容；
（五）通過業務研發、研討、培訓全面帶動公司人員業務素質的提公升，提公升員工的產品研發設計能力、金融技術創新能力、產品營銷能力，培養和鍛鍊一批開拓**化信託產品的複合型人才梯隊，使信託公司的人力資源結構能適應向**化信託產品業務轉型的需要。
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