由於中國大學忽視對教育**的管理，從而導致大學教育**收益較低。相比而言，美國大學教育**不僅數額較大，而且收益可觀。以哈佛大學為例,在過去十年裡，其大學教育**年平均投資收益率近10%,如果剔除期間金融危機的影響，收益率則更高。
在2023年至2023年期間，多數美國大學教育**的年投資回報率都在10%以上。美國大學教育**數額不斷增加，除了有完備的大學董事會制度和專業的勸募機構外，最重要的是美國大學委託專業的投資機構管理大學教育**。除少數教育**規模龐大的大學成立了非營利性全資子公司來進行大學教育**的自主管理外，多數大學委託專業的**管理公司來管理大學教育**,並且支付給**管理公司一定的管理費。
從歷史資料來看，專業的**管理公司為大學教育**帶來了較高的投資回報率，有效避免了大學教育**貶值的風險。
對於中國大學教育**問題的研究，學術界提供了部分研究結果與決策建議。當前研究多是涉及如何規範發展大學教育**會的，如何曉梅和張大方認為大學教育**會的發展能夠促進社會捐贈和校友捐贈，能為高校教學科研提供更多的經費支援，同時應當建立**會專門管理部門來協調運作。黃建華等對清華大學**會捐贈款去向進行了分析，捐款用途主要包括基建款、獎助學金、學生活動經費、教學科研活動經費及非定向**，其中非定向**主要**於校友捐贈。
②陳秀峰和鄭杭生認為中國大學教育**會收入結構不合理，營業性收入佔比極低，投資風險較高，並且在運作時曲解了管理費的含義。③郭秀晶認為中國大學教育**會存在資金規模小、管理模式以行政管理為主、**會運作機制不健全、組織機構不健全等問題,而導致問題的原因在於中國欠缺慈善文化和傳統、政策和法律的侷限及**會積極性不足等。④孟東軍等認為中國大學教育**會的模式對**會的運作具有至關重要的作用，當前的直線職能制組織結構模式、專案組制組織結構模式和事業部制組織結構模式都不能很好匹配中國大學**會管理組織結構模式，提出採用矩陣式組織結構來實現管理機構與捐贈者的長期溝通和聯絡。
⑤，社會保障激勵機制方面重在從法規層面對**會的權利和義務做明確規定，內部運營方面需要通過投資來實現**的保值增值，保證**會的持續發展。①而對於大學教育**如何進行治理來進行投資獲得收益，範躍進和孫國茂從制度和治理角度對大學教育**的發展進行了剖析,制度和治理的不完善導致大學教育**重募集而輕管理，缺乏信託責任意識，導致投資收益低。監管當局應當從完善稅制，規範大學教育**的自身監管和社會監管來實現大學教育**的規範運作。
②與現有文獻相比，本文主要針對如何對大學教育**進行有效投資來獲得較高收益以避免資產貶值來進行策略研究。多數文獻對**會的發展運作做了詳細研究，並且部分文獻指出大學教育**投資具有_定的風險性,但並未從實證角度提供證據。中國經濟的不斷發展會為大學催生更多的富豪校友，大學教育**隨著校友捐贈的增加也將會不斷增長，因此大學教育**必須進行投資來保值增值,避免資金閒置從而浪費時間價值。
從當前中國大學教育**投資運作可行的渠道而言，極少部分高校對**進行自主投資管理，多數高校沒有專門團隊來管理**投資。另一渠道是交由專業**管理機構來管理，支付管理費,獲得**的投資回報。綜合而言，多數高校並未對大學教育**進行有效投資管理,本文選取了專業**管理機構的投資收益，來模擬大學教育**投資指數,**專業**管理機構是否能為大學教育**投資帶來高收益及能否有效規避投資風險。
三、投資指數構建與資料描述
大學教育**具備_般商業性**的基本要素，即以貨幣形態存在的**資產（捐贈者捐贈的貨幣或實物資產）、特殊的**存續目的（以支援大學教育教學及科研等為目的）、**資產的所有者（大學接受捐贈後成為**所有者）和**資產的管理者（大學自主管理或交由專業機構管理），因此大學教育**具備交由專業**管理機構管理的條件。鑑於多數大學目前沒有經由專業**管理機構來進行投資管理，大學教育**投資收益沒有可得資料，因此本文利用資本市場上專業**管理機構的投資收益來構建指數模擬大學教育**的投資收益情況。
本文選取的是wind資料庫裡2023年1月至2023年12月的**公司平均收益率的月度資料，樣本內包含有74家**公司的平均收益率資料③。投資者在資本市場上進行投資操作，總會採取各種各樣的策略。大學教育**所有者也需要衡量應該交由哪家專業**管理機構來管理，因此我們構建最為簡單的_種機構策略，假定大學教育**所有者每個委託投資週期為1年，每年會根據**管理機構投資收益表現來更換**管理委託機構，並且每年會委託上個年度表現最好的前10家**公司來進行投資管理，在此選取策略下對10家**公司的投資收益率取平均數得到指數1。
即使大學教育**所有者採用其他選取策略，每年都選到了表現最差的10家**公司委託管理，在此策略下取10家**公司投資收益率的平均數得到指數2。在_定程度上，指數1代表收益較好的**公司的投資收益情況，指數2代表收益較差的**公司的收益情況。
本文實證研究的重點是大學教育**委託專業**管理機構管理是否能夠獲得高收益，並且是否能夠有效規避市場風險的問題。在構建好大學教育**模擬指數1和指數2之後，選取wind資料庫裡相同時間段的滬深300指數作為對照，並且選取了cpi作為變數來檢驗指數是否能夠規避通貨膨脹風險。構建好的指數1、指數2、滬深300指數和cpi的描述性統計如表2所示，指數1與指數2的趨勢變化如圖1所示。
表2描述了指數1和指數2及其收益率①的基本統計情況，指數1和指數2的收益率指的是**淨值變化，二者的概念不完全一致，此處用以衡量收益變動趨勢。在樣本期內，平均通貨膨脹率接近0.3,指數1和指數2的平均收益率都超過了平均通貨膨脹率。
圖1描述的是指數1和指數2累計收益率的變動情況，從整體上看，指數1和指數2具有較為一致的波峰和波谷，走勢_致，指數2的收益率要顯著低於指數1的收益率，說明指數1的投資者的選取策略相對較好。在金融危機前期，指數1和指數2表現都相對較好，指數i的累計收益率圖1指數1和指數2趨勢變化圖甚至超過100%,金融危機時兩個指數都遭遇大跌，之後的表現都有公升有降，指數1在波動中有所上公升，指數2表現較為一般。
四、實證檢驗分析
本部分將對大學教育**投資的模擬指數來進行實證檢驗，主要檢驗指數的收益性、抵禦系統性風險的能力和抵禦通貨膨脹的能力。
收益性主要從指數1和指數2的年平均收益率及其波動性來分析，具體結果如圖2所示。從圖2可以看出，指數1和指數2的年平均收益率整體為正,2023年指數1年平均收益率超過60%,指數2超過40%;指數1和指數2均在2023年損失較大，指數1超過40%,指數2損失接近60%,兩個指數在2023年也出現了負向收益，原因不僅與**市場整體表現不佳有關，也與2023年**市場負面影響有關。在收益為正的年份，**的收益有降低的趨勢，超額收益越來越少，**收益逐步進入正常收益通道。
而樣本期內指數1和指數2的平均收益分別為10.67%和2.49%,指數1的投資策略可以幫助大學教育**獲得較高的投資收益。
如果把受到金融危機嚴重影響的2023年剔除掉，指數1和指數2的平均收益率可以分別達到18.46%和10.96%。
接著對指數1和指數2正向和負向收益率進行描述性統計，結果如表3所示。指數1和指數2的正①衡量**收益波動的指標是**的淨值,wind把指數1和指數2的淨值調整為**的收益率，來衡量的是變化趨勢。
收益均值相差並不大,分別為3.85%和3.19%,正值個數分別為63和61個，約為負值收益率個數的1倍。
指數1和指數2的負值收益率均值均比較大，分別為-4.91%和-5.14,並且負值收益率的方差均比正值收益率的方差大，一定程度上說明市場出現負向收益率時波動更大，這與金融危機期間**市場表現急劇**有關。
從這一統計結果來看，指數1和指數2更容易獲得正向收益率，負值收益率受到樣本期內金融危機衝擊波動更加劇烈。
對於大學教育**投資模擬指數抵禦系統性風險能力檢驗，採用滬深300指數收益率作為變數，來反映系統性風險對資本市場的影響。滬深300指數能夠代表上海**市場和深圳**市場的綜合表現，因此可以較好地反映市場的系統性風險。分別檢驗指數1和指數2提前3期與滯後3期與滬深300指數的相關性，結果如表4所示。
在滯後期為0期時，指數1和指數2的收益率與滬深300指數的收益率分別為0.86和0.88,並且結果顯著，說明指數1和指數2均無法規避市場的系統性風險。
其他滯後期的檢驗結果均不顯著，說明在月度資料層面，滬深300指數收益率和指數1與指數2之間不存在引導關係。大學教育**投放到資本市場，專業**管理機構採取策略投資,也無法有效規避市場的系統性風險。
接下來檢驗指數1和指數2是否能夠有效抵禦通貨膨脹風險。圖3描述了剔除通貨膨脹因素的指數1、指數2及cpi的走勢情況。在樣本期內，累計通貨膨脹率呈現**趨勢，從2023年至2023年累計增加了27.
5%。剔除通貨膨脹因素後，指數1表現依舊良好，累計收益率_直較高，而指數2在金融危機前的繁榮階段表現較好，金融危機後累計收益率表現較差,2023年下半年後剔除通貨膨脹因素的累計收益率一直呈現負值。說明大學教育**採取指數1的策略投資方法，能夠獲得剔除通貨膨脹因素後的較高收益。
同時,進行了樣本期內指數1和指數2的收益率與通貨膨脹cpi指數的相關性檢驗，利用滬深300指數收益率與cpi指數的相關性檢驗做對比分析，結果如表5所示。滯後期為0的序列檢驗結果較為顯著，指數1與cpi相關性達到了97.4%,滬深300指數與cpi相關性達到了85.
4%,結果都非常顯著，說明指數1和滬深300指數與cpi走勢高度一致;而指數2與cpi相關性檢驗結果不顯著。綜合而言,剔除通貨膨脹因素後，指數1仍然能夠獲得較高收益，並且其收益率與cpi波動趨勢高度_致，說明能夠規避通貨膨脹的風險;而剔除通貨膨脹因素後指數2收益較低，並且其收益率與cpi走勢沒有顯著相關性，因此指數2無法規避通貨膨脹的風險。
通過對指數1和指數2收益性、抵禦系統性風險和抵禦通貨膨脹的檢驗發現,樣本期內指數1和指數2都有較好的收益性，即使樣本期內包含金融危機的影響，指數1仍然有10%左右的年收益率，指數2也能取得正向收益。但指數1和指數2都與代表系統性風險的滬深300指數有著較高的正向相關性，說明指數1和指數2也無法有效規避系統性風險，如2023年受到金融危機衝擊時，同滬深300指數_樣，指數1和指數2的收益率都出現了較大的負向收益。另外，指數1可以較好抵禦通貨膨脹因素的影響，剔除通貨膨脹因素後，指數1仍然可以獲得較高累計收益，而指數2則出現了負向累計收益，並且指數1與cpi相關性較高，因此指數1可以有效抵禦通貨膨脹因素的影響。
五、專業機構投資管理與自主投資管理
在進行投資決策之前，中國大學教育**面臨的_大嚴重問題是治理問題。當前中國大學教育**主要採用市場運作模式、行政管理模式、委員會模式、海外拓展模式和行業依託模式五種治理模式，這五種治理模式均沒有成熟發展,治理缺陷明顯。多數大學成立發展委員會、發展辦公室及校友會等機構來管理不斷增加的大學教育**,沒有成立具有法人資格的**會，以現代公司制度角度看來，缺乏有效的激勵機制等,從而難以提高**的運作效率與投資回報。
同時，中國大學教育**治理問題的另一表現是重視**的募集，而忽略**的管理。多數大學的發展委員會、發展辦公室、校友會或董事會等多是重視如何來募集資金,未見有大學公開大學教育**的投資管理情況,一定程度上說明忽視了大學教育**投資管理情況。重募集、輕管理的現狀會制約大學教育**的發展,因此必須解決此問題,將大學教育**投資管理的渠道主要有交由專業**管理機構來管理和大學進行投資自主管理。
大學把教育**交由專業**管理機構來管理存在其合理性。理論上，如前文所述，大學教育**具備一般商業性**的特徵，**資產的擁有者（大學）完全可以把以教學或科研等為目的而募集來的**資產交由**資產管理者來管理，大學可以選取的**資產管理者範圍也比較廣，除了**投資**管理公司外，還有其他**公司、商業銀行及保險公司等。另一方面，通過前文指數1的表現，專業**管理機構完全有能力實現大學教育**較高的收益,規避通貨膨脹因素帶來的資金貶值風險。
在大學教育**管理較好的美國，絕大部分高校也是採用交由專業**管理公司來管理。專業**管理公司為大學教育**帶來了較高的收益，部分高校通過投資管理獲得的**收益比新募集到的資金數額還高，並且專業**管理機構利用其經驗可以降低大學教育**的投資風險，這對於大學教育**的進_步募集也起到了推動作用。
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