試卷一:
經濟學公司財務
財務會計和
財務報表分析
答案最終考試
2023年3月
問題1: 經濟學 (43 分)
a) 國際收支包括三個主要部分：
- 經常賬戶(cb)，它記錄了所交易的商品與服務的支付、外國投資收入與單邊轉移；
- 資本（與金融）賬戶(ka)，它記錄了公共與私人投資以及借貸活動；
- 官方儲備賬戶（儲備資產的變化）(ra)，它記錄了**銀行持有外國貨幣的變化。
(以上兩點ka 與 ra每點1.5分, 最高3分)
當進口超過出口時，淨出口為負，經常專案顯示為逆差。如果這種情況在一段時期內持續發生，為維持這一持續的經常專案逆差，一國必須經常性地售出其外國資產或者向世界其它國家借貸（因此累積外國債務）以支付其過度的消費或投資。而且，同gdp相比，債務國積累的債務越多，其居民需要為外國貸款支付的利息就越多。
如果國際債權人對某些債務國（及其個體國民）償付國際債務的能力失去信心，這將導致不願意接受債務國的貨幣的現象（「逃離該貨幣」）。該國的外匯儲備將用於基本進口與債務償還直至用完，最終導致該國外國儲備處於非常低的水平。這被稱為國際收支危機。
(5 分)
b) 經常專案逆差並非一定是經濟脆弱的標誌。經常專案的逆差可以由外國資本的大量淨供給導致，資本流入國被外國投資者認為能夠提供特別有潛力的未來收益。如果是外國投資者的信心而非國內過度消費導致經常專案逆差，則逆差就是經濟強勢的標誌。
(5 分)
c) 自有資本流動、固定匯率和國內貨幣政策的自主性是互不相容的。**可以同時獲得以上二者，但不可以同時獲得全部。印度**想要維持使用獨立的貨幣政策。
而且由於它想同時維持固定匯率，所以必須限制投機活動，這就要求對資本流動性進行限制。因此，當時印度的資本流入和流出都存在很多控制。 (5 分)
d) 在純粹浮動體系，通常被稱為清潔浮動或完全浮動或者自有浮動，匯率由貨幣的需求與供給的相互作用決定。**銀行根本不進行干預。市場參與者根據市場**的變化、利率差、經濟增長和其它相關變數決定供給和需求。
**政策可以影響這些經濟引數。這些參與者通過調整當前和預期未來的貨幣需求對這些變化做出反應。
(4 分)
自由浮動安排導致匯率的強烈波動。強烈匯率波動不受歡迎、被視為具有破壞性。一國貨幣的驟然公升值會危害出口產業。
另一方面，大幅貶值會導致高通脹。而且，匯率波動同經濟的高度不確定性相關。國際交易因匯率的不確定成為具有風險性的活動。
(4 分)
e) 乙個國家的通脹同國內商品**的提高是同義詞，使外國商品的**變得便宜。該國將減少出口並增加進口。進而（在馬歇爾勒納條件下），該國的國際競爭力下降，導致**差額的惡化。
出於交易的需要或對預期通脹趨勢進行防範，人們修正匯率預期，增加對外國貨幣的需求，因此外幣對本幣公升值。當人們預期所有國內**包括匯率在長期上公升，預期的未來匯率也會提高並導致當前匯率的提高。 (4 分)
表述通脹與匯率的關係：
絕對購買力平價關係(ppp) 將時點 t 的名義匯率(st) 同時點 t 的國內的一般**水平 (pt) 與時點 t 的外國一般**水平 (ptf)聯絡起來。
匯率與通脹率變化之間的關係被稱作相對購買力平價 (ppp), 大致表述為, 其中與代表t – 1 與 t 時點之間國內與外國的通脹率。 (2分)
印度盧比(inr)與美元(usd)之間匯率的預期變動可以通過以下的相對購買力平價計算：
由於為正，印度盧比 (inr) 在此期間將對美元貶值。
(5 分)
f) e)題的答案同表中數值不一致。
原因在於匯率除了依賴於通脹率之差，還依賴於其它很多因素。
i) 根據國際收支法，匯率依賴於一國進出口的水平。進出口的水平依賴於通脹率和實際國民收入。
ii) 根據貨幣法，匯率反映了兩種貨幣相對供給和需求的演進。因此，匯率依賴於兩國的貨幣供給、實際收入和利率。
iii) 根據**差額資產法，當前基期匯率受到當前國際**流以及預期未來**流動變動的影響。
iv) **銀行在外匯市場的干預也影響匯率。
v) 許多巨集觀經濟變數在長期影響匯率。我們發現似乎基本經濟變數在短期不影響匯率。所觀測到的偏離可以是乙個短期現象。 (五項中選三：6分)
問題 2: 公司財務與權益 (60 分)
a) a1) (16 分)
r債務 = (1 – 稅率) (貸款利率)
= (1 – 0.3) 6% = 4.2% (2 分)
r權益 = 無風險利率 + 貝塔 (市場回報率 – 無風險利率)
= 4% + 1.2 (14% - 4%) = 16% (2 分)
wacc = 1/3 r債務 + 2/3 r權益 = 1/3 4.2% + 2/3 16% = 12.1% (2 分)
百萬 (2 分)
a2) (8 分)
wacca = 0.33 4.2% + 0.66 [4% + 1.1 (14% - 4%)] = 11.4% (1 分)
百萬 (2 分)
waccb = 0.33 4.2% + 0.66 [4% + 1.4 (14% - 4%)] = 13.4% (1 分)
百萬 (2 分)
因此市值為774.41百萬
資本的部門成本的使用在不同業務部門具有顯著不同的風險時具有意義。使用整個公司的wacc可能導致不正確的資本預算決策和投資估值。例如，即便業務部門a的內部報酬率低於整個公司的wacc，而且也低於b部門的內部報酬率，但仍會高於部門的wacc，我們會做出決定認為a業務部門是值得的。
(2 分)
（下圖供參考。a部門的內部報酬率比整個公司的wacc低，但仍高於部門的wacc所要求的內部報酬率。b部門正好相反。x與y專案決策是獨立於所使用的方法的。）
b) b1)
i) 所發的ciia 最終考試公式表給出以下公式
(4 分)
新 (2 分)
新 requity = 4% + 1.9556 (14% - 4%) = 23.56% (2 分)
ii)權益成本是槓桿的增函式，原因是權益持有者為風險的增加要求更高的收益率。（對傳統方法和在mm框架中都成立）。債務成本因更高的破產成本同幅增長。
由於利息支付可以抵稅，更高槓桿可以帶來稅收利益。考慮一家全權益公司，債務增加一開始由於稅收優勢降低wacc，但最終因更高的破產成本導致更高的wacc。因此，在某點處的wacc最小，市值最大。
閱卷者注意：上圖（傳統觀點），圖1圖2（均為mm），圖三（mm的進一步擴充套件）此處都可接受。可接受輕微差異。
(4 分， 正確圖表或正確解釋)
iii) (5 分)
以下每種情形都可作為題中假設被接受。
情形1：債務成本保持不變
wacc = 2/3 rdebt + 1/3 new requity = 2/3 4.2% + 1/3 23.56% = 10.7% (2 分)
在a部門的計算中，wacc隨槓桿的提高而降低。因此，稅收優勢高於權益成本和債務的破產成本的提高。該企業現在更接近最優的資本結構3分)
或者情形2：債務成本改變：
真實世界中的債務成本可能因財務危機成本而提高。因此，使用6%而非4.2%。
wacc = 2/3 rdebt + 1/3 new requity = 2/3 6% + 1/3 23.56% = 11.9% > 11.4% (2 分)
在a部門的計算中，wacc隨槓桿的提高而降低。因此，在某點之前，稅收優勢高於權益成本和債務的破產成本的提高。但此後，破產成本的效果會更大。
上面的新wacc顯示此時企業離開了最優資本結構3 分)
b2)i) (7 分)
(5 分)
ii)運用股利增長模型，三要素為：
（1）運營現金流增加（更高股利）
（2）更高的現金流預期增長率
（3）wacc的降低3 分)
c) (5 分)
百萬 (3 分)
d) (4 分)
**回購：
**的反應依賴於許多不同的因素。**回購通常顯示導致「正面資訊效應」的正面資訊。從管理層角度顯示**價值低估。回購**在詹森自由現金流假設意義上是減少**問題的方式。
（提示閱卷者：以下ab部分對考生不要求）
a. **定價正確
1. 使用現金回購**。現金流出，資本結構改變。通常，股價應當上公升（見以下2中論點）。
2. 通過發債回購**。資本結構改變。
a. 如果槓桿低於最優資本結構，因wacc降低，股價上公升。
b. 如果槓桿高於最優資本結構，因wacc上公升，股價降低。
b. 股價低估。
1. 如果市場開始給企業正確估值，使用現金回購**會導致股價公升高。通常會因為只當企業被低估價值時管理層才會回購**，而存在資訊效應。
這樣，管理層有關企業真實價值的資訊被顯示出來。
2. 運用發債回購**。見a2，但反應依賴於價值低估的幅度。
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