【摘要】 文章以2008—2023年中國民營製造業上市公司為研究物件，從金字塔層級及控制權與現金流權分離兩個維度刻畫金字塔結構，實證研究了金字塔結構對民營上市公司業績的影響。研究發現，民營上市公司背後的金字塔層級越多，公司業績越差；民營上市公司終極控制人控制權與現金流權分離度越大，公司業績越差。
【關鍵詞】 金字塔層級； 控制權與現金流權分離； 公司業績一、引言
自la porta et al.（1999）首次沿著所有權的鏈條追溯到上市公司的終極控制人研究上市公司的股權結構以來，大量研究發現，無論是東亞（claessens et al.，2000）、西歐（faccio and lang，2002），還是中國（劉芍佳等，2003；fan et al.
，2005）這樣的新興市場經濟國家，終極控制人都普遍採用金字塔結構控制上市公司。在金字塔控制結構下，位於金字塔最頂端的終極控制人通過多個層級控制上市公司，一方面增加了組織結構的複雜度；另一方面導致了控制權的放大，形成了控制權與現金流權的分離。那麼，？
本文以2008—2023年中國民營製造業上市公司為研究物件，實證考察了金字塔層級和控制權與現金流權分離對民營上市公司業績的影響。
二、文獻回顧與假設發展
la porta et al.（1999）以27個發達國家和地區市值最大的20家上市公司為研究樣本，首次沿著所有權的鏈條追溯到上市公司的終極控制人，結果發現，許多國家的上市公司存在唯一的終極控股股東，而且其控制形態大都集中在家族或**手中，許多上市公司的終極控股股東會通過金字塔結構、交叉持股以及發行雙重**等方式控制上市公司，造成控制權與現金流權發生偏離，使終極控股股東掌握的控制權超過其所擁有的現金流量權。claessens，djankov and lang（2000）對東亞九個國家和地區 2 980家上市公司的研究發現，38.
7%的最大公司被金字塔股權結構所控制。faccio and lang（2002）對西歐5 232家企業的研究發現，有19.13%的企業採用了金字塔股權結構。
劉芍佳等（2003）發現75.6%的企業由國家通過金字塔型控股方式實施間接控制。fan，wong and zhang（2005）對中國750家ipo企業的研究發現，75%的企業處於金字塔結構下。
由此可見，無論是東亞、西歐還是中國這樣的新興市場經濟國家，終極控制人都普遍採用金字塔結構控制上市公司。
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