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加息？降息？這是個問題
《中國經濟週刊》評論員
相比美聯儲碰到的「長息之謎」（短期利率上公升，但長期利率下降），我國央行所遭遇的利率之謎顯然更為複雜。
一方面，一系列資料顯示，中國經濟執行「熱度」因巨集觀調控而持續下降一段時間後，目前又開
始出現回公升跡象，不少專家認為，未來６個月應繼續加息，其中部分人士更是認為越早加息越有利；但另一方面，叉有報道稱，建行正在醞釀適度下調存款利率，原因也很簡單，日益臨近的流動性陷阱正使商業銀行苦於資金投放無門。
事實上，上述看似矛盾的現象一直在困擾著中國經濟的健康有序執行。中國經濟動輒過熱或者過
冷的不正常狀況，很大程度上可以解釋為資金過剩導致利率過低，而利率過低又刺激投資反覆衝高。
但即使如此，加息也未必就是明智的決策。在我國利率體系中的大部分已經實現市場化的今天，央
行能在多大程度上扭轉經濟基本面，本身已成為乙個值得**的問題。２００４年起我國亦曾採用過包括小幅加息在內的一些腎縮政策，但很快，銀行ｒ，ｉ－同業拆借利率一路下滑，反映了這些措施的效果非常
有限。我們認為，中國較低的利率水平（並且存在下行壓力），很大程度上是由長期存在的儲蓄大於投資而決定的，更何況，押注人民幣公升值的熱錢大量湧入，更是加劇了資金供過於求的局面。不難預見，至少在一段時間內，由於居民消費需求不會出現大的提公升，而中國的投資率已經高到令人不安的地步，因此現有低利率環境不會出現大的變化。
但在這種基本供求關係之外，中國較低的利率水平仍然有著人為扭曲的成分。不同於日本等國出
現的流動性陷阱，中國的情況是，一方面，大量資金積澱在實體經濟之外，但在另一方面，大量信貸需求卻未得到有效滿足。譬如說，在廣大農村地區，資金大量流出、金融「失血」嚴重，政策性銀行
職能弱化，國有商業銀行悄然退出，農業在整個金融機構中占用的貸款餘額不到６％。再譬如，發展中
小企業．已經成為當下經濟發展最重要的任務之一，但是針對這部分企業的融資難１＂－１題繼續突出，嚴重制約著這支有生力量的發展壯大。
中國信貸供給的二元乃至多元局面由來已久，很長時間裡，金融機構最重要的任務，就是向國有
企業提供廉價資金，為國企改制承擔成本。這種半官半商的做法已經成為了定勢，即使是在銀行自身
也在紛紛改制為股份公司的今天，，ｆ－ｅ，ｆｒｌ所謂的「商業化」取向不過是更多地表現為對「優質客戶」的紅海競爭中。而其風險控制手段欠缺、風險定價能力缺失的弊病，卻未見得有多少改觀．．
中國的低利率和高投資所以令人不安，主要原因仍在於效率太低。吳敬璉教授就認為，中國的增
量資本產出率居高不下，已經到了危險的地步。其實，若從長期來看，為了使經濟增長保持一定速度，相當規模的投資是需要的，甚至還可以再擴大；但其前提是，我們必須對現有的一整套投融資體系進行根本性變革，尤其是在微觀基礎層面，否則的話，即使央行制定了「合理」的利率及匯率政策也沒有用，更何況，在這種情況下，所謂「合理」的貨幣政策，最多也就是「兩害相權取其輕」而已。至
於商業銀行通過降低存款利率來擴大存貸息差的做法，則更是多少有點治標不治本的味道。
２００６年第１７期總第３５０端３
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