一、中國貨幣**量增長變動趨勢和m2/gdp比率長期走勢
長期以來，中國貨幣**量保持快速增長態勢，年增長率保持在14%以上，2023年最高達到27.7%。金融危機之後，貨幣**量隨著固定資產投資和貸款的快速增長而迅速增加，2023年10月m2餘額已經達到70萬億元，貨幣存量已超過10萬億美元，居全球首位。
中國m2/gdp長期內呈上公升趨勢。2023年以前，隨著外匯流入加大和國內金融市場化程度的提高，貨幣**量的增長速度高於經濟增長速度，m2/gdp的值不斷上公升，從2023年的42.5%上公升至2023年的162.
9%。表1：中國m2增長趨勢
2023年開始，人民銀行加大了外匯對沖力度，開始發行**銀行票據，m2/gdp的值有所下降並維持在乙個相對穩定的水平上（約160%）。2007—2023年，人民銀行增加存款準備金工具鎖定新增貨幣，m2/gdp的值下降至150%左右。
圖1：1997—2023年中國m2/gdp走勢
資料**：中國經濟統計資料庫。
國際金融危機爆發以?，隨著4萬億刺激經濟計畫的實施，固定資產投資大幅增長，新增貸款快速上公升，貨幣**量高速增長，m2/gdp的值大幅上公升至178%。
圖2：m2增長速度與gdp增長速度和cpi之和的差距
資料**：中國經濟統計資料庫。
傳統貨幣數量論認為，一定時期內貨幣**量乘貨幣流通速度等於一般**水平乘實際總產出，即ｍｖ＝ｐｙ。在貨幣流通速度不變的前提下，可推導出貨幣**量增長率等於國民生產總值增長率與**增長率之和，即 m＝p＋y。由於我國m2/gdp在長期內呈上公升趨勢，這就表現為大部分年份m2的增長速度高於名義gdp增長速度，除2023年外，m2的增長速度都高於實際gdp和居民消費**增長速度之和。
1997—2023年間，若採用算術平均法計算，m2增長速度平均高出gdp和cpi增長速度之和5.9個百分點。但分階段看，2023年開始發行**銀行票據對沖外匯占款增長後，2023年至2023年m2增速與實際gdp和居民消費**增速之和的差距控制在5%以內，明顯優於之前階段和金融危機爆發之後的情況。
二、貨幣**量增長情況的國際比較
為了橫向對比中國m2/gdp的水平，我們將中國與美國、英國、歐元區、日本、南韓等國的情況進行了比較。
表2：各國廣義貨幣供給與gdp的比率
資料**：ceic資料庫。
從資料情況看，並不是發達經濟體的貨幣**量和gdp的比值就低，新興市場和發展中國家的值就高,沒有一定的高低規律。中國與日本、英國、南韓、馬來西亞、泰國的廣義貨幣對gdp比值是比較高的，超過了100%；美國、歐盟區、印度和印尼的比值則相對較低。從表2中可以發現，2023年以來各國廣義貨幣對gdp比值普遍出現了逐步提高的趨勢。
一般在金融危機或經濟危機爆發後，各國廣義貨幣對gdp比值會明顯提高，這在1997—2023年亞洲金融危機期間和2008—2023年國際金融危機期間都較為明顯。美國、英國、歐元區、日本2008—2023年間廣義貨幣對gdp比值都出現明顯上公升，反映了各國擴張性貨幣政策推動了貨幣**量的快速增長。
當然，如何解釋m2/gdp水平的國別差異和一國m2/gdp的變動，是乙個需要進行理論**的問題。各國的廣義貨幣統計口徑不同，決定了不能簡單進行橫向比較。發達國家的金融創新很活躍，有些具有貨幣職能的金融工具未被統計進貨幣**量中去；一些金融市場發達國家的非金融部門除從銀行部門獲得融資外還從其他渠道獲得了大量融資，也納入廣義貨幣統計中。
美國的m2/gdp的比率較低，但如果適當擴大貨幣的統計範圍，使用包含機構貨幣市場共同**的m3/gdp，比值會有所上公升，但2023年後美國不再公布m3資料；英國m3統計中包括回購協議和貨幣市場共同**；歐盟m3包括回購協議、貨幣市場共同**、期限超過2年的債券；日本2023年後對貨幣**量統計範圍重新進行定義，增加了m2指標和廣義貨幣**量l；南韓m2包含貨幣市場**和債券；印度的貨幣統計中m2統計口徑較窄，2023年m2/gdp只有23.8%，其m3統計與各國通常的m2指標的可比性較強。
考慮到中國的準貨幣所包含的投資性質，在做國際比較時，如果將我國的m2/gdp與國外的更寬口徑相比較，可能更具可比性。但無論按哪種指標進行比較，中國都屬於m2/gdp水平比較高的國家(地區)之一，而且增長速度非常快。
三、中國基礎貨幣供給的內生性特徵
由於經濟金融結構的特殊性，我國的貨幣**表現出很強的內生性特徵，在一定程度上是貨幣需求創造了自己的供給。從我國貨幣供給的創造過程看，可以按**銀行供給基礎貨幣的不同主渠道分為兩個階段，而在這兩個階段中，**銀行的基礎貨幣**都有很強的被動性質。
（一）以再貸款為主要渠道注入基礎貨幣的階段
1985—2023年，**銀行通過綜合信貸計畫規定銀行的信用規模（貸款限額），並控制反映銀行與客戶信用關係的存貸款利率，從而嚴格控制銀行資產負債表中的資產專案（資金使用）。從決定信貸規模的決策程式來?，採取的是自下而上彙總信貸計畫匡算數，由人民銀行總行彙總確定總規模後分解下達正式計畫的過程。
由於信貸規模確定的決策過程受到了地方**干預，從而將國有企業的投資饑渴症傳遞到了信貸規模的制訂決策過程，造成了「地方**-人民銀行分支機構-人民銀行總行」這樣一種信貸擴張的倒逼機制。這種信貸倒逼，在經濟總量上表現為持續的通貨膨脹壓力，在貨幣上表現為信貸投放的過多。
2023年以前，**銀行的基礎貨幣**結構分為三大部分。首先，人民銀行對銀行系統貸款，構成基礎貨幣供給最主要的**，佔人民銀行資產負債表中總資產的67—73%。其次，外匯占款在基礎貨幣供給份額中呈不斷上公升趨勢，在2023年下半期佔人民銀行總資產的3—5%，在2023年代上半期上公升為7—14%。
第三，**銀行對**財政預算的透支與借款構成了基礎貨幣供給的重要部分，為人民銀行總資產的10—13%。這一階段，我國基礎貨幣的**具有較強的被動性質，貨幣的供給在相當程度上由需求所影響或決定（謝平，俞喬，1996）。
（二）以外匯占款為主要渠道注入基礎貨幣的階段
2023年我國實行外匯管理體制改革，人民幣匯率併軌的直接結果就是外匯儲備的迅速增加。由於強制結售匯制度下外匯儲備增加的被動性，貨幣當局只有通過收回再貸款來收縮金融機構的流動性，這意味著注入基礎貨幣的主渠道從再貸款途徑轉變為外匯占款途徑。
表3：1996—2023年基礎貨幣總量與結構變化
資料**：ceic資料庫，中國人民銀行
2023年7月亞洲金融危機爆發，在人民幣匯率面臨貶值壓力、資本大量外逃和外匯儲備增加額遠低於經常賬戶順差額的背景下，我國**銀行注入基礎貨幣的主渠道發生了新的變化，從1994—2023年間的外匯占款轉變為以對金融機構再貸款和購買國債為主。
2023年，人民銀行取消信貸規模控制，並轉而實行以貨幣**量為中介目標，以公開市場業務為主要政策工具的間接性的貨幣政策調控體系。由於存款準備金率下調5個百分點，商業銀行因資金充裕而不需要再貸款，同時外匯儲備增加不多（僅50億美元），基礎貨幣出現負增長，由此使貨幣**量增長率有所下降。
2023年以來，人民幣匯率處於公升值壓力當中，貨幣當局為避免人民幣匯率公升值，主動進入銀行間外匯市場買進外匯，因此外匯儲備大規模增加。即便是2023年7月實施了人民幣匯率改革並且主動將人民幣兌美元匯率公升值2%，但是此後人民幣匯率的公升值幅度遠低於國際社會的預期，人民幣匯率的公升值壓力巨大。為防止公升值過快，人民銀行仍然被迫大量**外匯，這就使得外匯儲備以極快的速度在增加。
貨幣當局在大量收兌外匯儲備的同時，商業銀行獲得的超額準備金也大量增加（貨幣當局被動投放了相應的人民幣）。
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